长租公寓市场的机遇与挑战

“新经济”成就新房地产：长租公寓市场的机遇与挑战

2018年6月27日，戴德梁行一年一度的THINK-IN论坛在上海、北京、广州、深圳四城同步举行。出席此次论坛的嘉宾包括开发商、行业专家、具有影响力的商界人士、政府代表及主流媒体。论坛上发布主题白皮书《中国“新”经济：智能、共享与绿色》。

在国内市场，租赁住房并不是一个全新的概念。然而近年来，长租公寓无论是在政策层面还是市场层面都受到前所未有的高度关注。在此次论坛的圆桌会议讨论中，嘉宾就“新经济下的长租公寓发展机遇”为主题进行了互动讨论。

讨论问题聚焦于：是什么原因使得长租公寓这个行业突然之间变得如此火热?来自于各个背景的相关参与方对长租公寓未来的前景持有怎样的观点?作为“万亿级的蓝海市场”，长租公寓在起步阶段到成熟市场发展的过程中，可能将遇到哪些挑战?

圆桌会议嘉宾

冯印陶：米域及一米好地创始人兼首席执行官

周昕宇：晨曦基金副总裁、地产基金部总经理

戴伟强：魔方生活服务集团新业务部总经理

叶建成：戴德梁行中国区投资及顾问服务部董事总经理

主持人

张晟：戴德梁行中国区金融服务与顾问部主管

从左到右：冯印陶、周昕宇、张晟、戴伟强、叶建成

张晟：第一个问题我想先请教一下戴总。自2009年开始，魔方专注于长租公寓的管理和运营，如今是最大的集中式长租公寓运营商。您怎样看待长租公寓未来的发展趋势?它与新经济结合有怎样的潜力?

戴伟强：谢谢主持人把第一个问题抛给魔方。目前，魔方在集中式细分领域中应该属于行业的领跑者，契合今天戴德梁行的议题——新经济。新经济的关健词是智能化、共享和绿色，魔方公寓在这些方面完全体现了其需求。

首先，我们很早就制订了智能家居解决方案，也践行了物联网。其次，在共享方面，我们拥有共享居住的典型案例，为千禧一代年轻的白领、蓝领提供私密的居住空间和共享社区。再者，从绿色角度而言，我们一直很倡导绿色环保的居住体验。

张晟：接下来想请教周总，你们公司最近的发展非常好，周总和晨曦基金也作为管理方帮助长租公寓发行了首单民企长租公寓储架式权益类REITs产品，能否从房产商或重资产模式角度来分享您对长租公寓今后发展前景的看法?

周昕宇：2016年年底，旭辉集团在讨论未来战略时，我们曾考虑过一个问题，即：未来房地产开发的天花板在哪里?是否还能保持过去二十年住宅开发高周转的趋势?1998年房地产立法之后，一线房价在二十年时间里平均增涨了15倍，开发商也在大周期中享受了绝无仅有的机会。我们据此判断，“存量”可能真的到来了。而在存量当中，长租公寓是非常重要的一部分。

我们将自己定位为长租公寓专业服务商。晨曦作为资金管理人发行基金产品，配合重资产收购，通过基金产品让真正的投资人持有资金。

2017年6月，我们发行了第一支长租公寓私募基金，并购了上海浦江镇两栋办公楼改造而成的长租公寓。当时我们也是将信将疑，想法是未来可能会利用资产证券化或大宗资产交易进行退出。但是，长租公寓的风口来得非常之快。十九大之后，从新派的第一单到第一单储价的速度远远超过了预期。

因此，我觉得房地产商参与长租公寓有很多优势：资本优势、获取资金能力的优势、借力自己的专业平台。我们也是基于这三点介入长租公寓的发展。

张晟：谢谢周总。从周总的分享可以看到，长租公寓还真是我们房地产业未来发展的趋势。另外，金融解决方案对于长租公寓的发展也非常重要。下面我想请教一下冯总，米地早早就确立了一个发展方向，能否从金融商的角度来分享一下您对长租公寓未来发展的看法?

冯印陶：作为一个创业团队，我们创立了两家企业，一是一米好地，一是米域。一米好地为轻资产运营商提供金融解决方案。

与大型运营商所不同的是，中小型运营商很难获得金融解决方案。事实上，他们不会花费时间和精力来帮助中小型运营商。这个行业非常“长尾”，头部运营商有自己独立完善的资产能力、金融能力，但同时，却有大量中小型运营商并不具备这样的能力。而且，轻资产运营的特点是前期资本性投入很大，后期回收周期较长，甚至四到五年之久。这导致金融杠杆变成决定成败的关键因素。因而，为这些中小型运营商提供金融解决方案非常重要。

对于大型的长租公寓而言也是如此。长租公寓，包括联合办公等同类型的轻资产运营在内，从本质上而言都并非轻资产项目，而是较轻的重资产项目。它与典型意义上的互联网企业不同，联合办公新开一家店的成本是固定的，边际成本很难持续下降，因此，它还是资产较重的项目。这就对金融解决方案提出了很高的要求。我们希望能够为这些行业里的“长尾”提供金融解决方案，帮助其将租金收入变现，也让更多人参与到分享租约收入当中。

这是一米好地为轻资产运营商，特别是为长租公寓提供的服务之一。过去的三年中，我们为1,000多个项目提供了服务，总共累计提供了8亿元资金进入市场。对很多中小型运营商而言，这笔钱足够支撑他们前行。

但是我们也看到，这个行业的风险在不断加剧，资源向头部快速集中的趋势十分明显。加之自今年(2018年)上半年开始，整体金融和资本市场的压力让越来越多的中小型长租公寓的生存面临巨大的挑战，他们的融资成本会快速上升，融资难度也会逐渐加大。未来长租公寓市场，特别是中小型及以下的企业发展会是怎样的状态，我觉得是值得观察的。

张晟：接下来，我想请教戴德梁行的叶总。投资部去年完成了几单长租公寓相关的存量物业交易，您能否分享您所了解的投资人对长租公寓资产前景的看法?您在房地产资本市场这么多年，有没有看到一些国外长租公寓的发展经验，可以供国内的长租公寓发展借鉴?

叶建成：去年我们的确阴差阳错买了一栋楼，那是张江工业的一座小酒店。当时投资人考虑怎样进行改造才具备投资价值。恰好，许多年轻人在附近上班，且正赶上长租公寓的风口，我们就买下来，如今这栋楼宇正在改造当中。

长租公寓作为业务模式其实有很多不同的切入点。很多开发商做长租公寓，有可能是由于不能销售继而改造成长租公寓，而后再通过资产证券化把资金套回。

为什么如今长租公寓是一个风口?因为需求确实很大。过去，上海等一线城市长租公寓的几家运营商都是国外进来的，他们都是提供高档服务的公司。但是今天的市场更多是本地的白领、金领。在新经济环境下，许多年轻人都在北京、上海工作，他们现在的需求可能并非买房，而是居住。因此市场空缺很大。

从投资的角度而言，投资人要买一栋楼改造成为公寓，坦白而言也要看这栋楼的用途。如果是住宅，基本上是很难有投资人会去购买并改造为公寓。因为如今住宅价格较贵，租赁基本上无法覆盖运营成本。

如今，长租公寓是一个更加新颖的概念，商场、低端办公楼都可以尝试改造为长租公寓。同时，投资者也并没有特别偏好投资长租公寓，可能更多是用规模运营的优势拓展市场份额。因为就运营商而言，如今这个阶段，长租公寓这个切入点可以快速的建立规模，这有点类似十年前大家投资快捷酒店。

张晟：长租公寓如今这样火热，但是毕竟长租公寓品牌化运营在国内还处于初步阶段，人才储备、管理水平等各方面还存在不少问题，距万亿级市场还有一定差别。盈利在长租公寓领域也是一个很令人头疼的问题。我想再问一下晨曦的周总，从重资产模式的角度，您觉得长租公寓可能会遇到的主要挑战都有哪些?

周昕宇：从基金管理人的角度来看，无论是长租公寓，还是房地产开发，都是和经济相关的行业。因为底层资产的价格与货币政策有非常强大的关系。我们最近碰到一些问题，有两个分级。

第一，优先级。这类似于债，权益级是资产的股东，它拿不到期间的收益。我们在优先级投资人的主导过程中，由于没有信用征信，在路演中也会不被理解。2018年我们曾发行过这样一个产品，路演中有很多问题，投资人一直在问为什么不愿意给担保和征信。我觉得这个问题是由中国主体环境所决定的。

第二，货币政策不好。近几年M2的增幅非常低，不仅中型企业，大型企业也不好拿钱。我们的一个项目去年12月份注册，由于整个项目的NOI比例为5.5%左右，我们希望优先级价钱在5%以内，控制在较合理的水平，并且留出一定的安全边际，给优先级投资人一个好的现金流投资覆盖。我们最终发出来3+2年期为5.9%，这个价格在目前行情下非常低，但是对于公寓行业而言并不低。扣除所有经营成本，NOI也是非常珍贵的。

因此，我觉得接下来的问题在于金融和货币、投资者的参与度、投资者门槛和流动性等方面。如果能够打开这样一个产品，可能会解决一些目前的痛点。

张晟：看来在金融机构和金融解决方面还是有一些问题。现在中国大部分金融机构主要还是看主体。要真正看懂长租公寓的未来潜力以及运营效率，还是要找运营的专家。接下来请问戴总，能不能从您的角度分享一下接下来长租公寓主要的挑战有哪些?

戴伟强：我们耳熟能详的经营模式无非有几种：一、委托管理，收技术管理费;二、所谓“二房东”模式，赚取租金差;三、将本身的租约证券化。

最后一种是较高级别的模式，我们以前也发行过一个3.5亿元权益类以未来三年4,000套公寓的ABS产品，已经获得了发行的成功。当然，同时我们也有一些保利产品，比如家具、家电。公司目前已经做到了C轮，股权融资方面在行业中进行得最快，未来一两个月可能还会完成第一轮融资。

但在最高层面上，就目前而言，我们还是做轻资产中的重资产。我们并非产权所有人，因此要享受到资本的溢价有难度。但市场上已经有较好现象发生，有一单资管分离单在深交所已经挂牌，我相信已经审批通过了。

这其实也是一种新的方向，类似于像魔方这样的专业第三方运营商，可以替他人做嫁衣，为任何一个资金持有方，不管是租赁用地、自持还是开发商，都可以帮助其做好运营，高租赁坪效以及有效资产包，形成资管分离产品。这也是我们企业一路努力的方向。

张晟：魔方虽然说是轻资产模式，但是资金需求也不少，我们也很期待接下来的金融创新。长租公寓要提升资产价值、深化运营管理，也要依靠戴总以及市面上其他运营专家团队。接下来我想问一下冯总，因为米地平台在租赁住房项目上有很多金融产品，您在项目上要进行风险判断，您觉得长租公寓行业有怎样的风险?

魔方公寓上海闵行体育项目公共健身区


魔方公寓上海闵行体育项目公共活动区

冯印陶：我们累计为近500个项目方、1,000多个实际项目提供过融资服务。这其中大多是中小型运营商，在座很多同仁可能都没有听过他们的名字。在此过程中，我们发现长租公寓做长很难，做死很容易，随便来一刀它就挂了。

我这样看待长租公寓的市场，很有可能最后存留两种企业。一种是大型企业，具有足够的生存、融资和风险抵抗能力。因为市场还在培育，处于不断波动的探索期，需要很多的试错，这是中型企业所承受不了的。还有一种存留是小、微型企业，他们占有特定的资源，这种情况下也具有足够的抗风险能力。而不大不小有一定的连锁规模却没有足够规模优势的企业则比较难以生存，因为它具备一定融资能力但是不足以抵抗市场上大的风险。

因此，我认为长租公寓目前还是一个比较早期的市场，虽然已经有一些企业达到了令人非常钦佩的规模，但是他们以后的路还很长。如今我们所看到的长租公寓的经营、盈利模式以及其非盈利状态，并不一定代表未来持续的状态。这很可能是其在到达拐点之前需要经历的阶段。拐点来临，可能是租金和房价关系之间的变化，也可能是国家政策而导致的其他资产证券化手段放开，还有可能是和其他业态的结合，或是社区经营找到的突破点。

两年之前米域就和魔方合作过，看到了一些很好的有机互动，但还不是很成熟，将来也许这也是一个可以探索的方向，甚至是办公和公寓结合……这些机遇可能都还是在未来，而不是说如今马上就能看得到的。对于这些，企业风险的判断就变成了未知数。我觉得这个市场还是需要耐心地去看。

米域非常感谢有这次机会能够来到论坛，我们和戴德梁行的合作特别是在今年落地了许多项目，在陆家嘴成交了一个5,500平方米的项目，其实上半年也成交了一个项目。

其实长租公寓、联合办公的成长都处在较早的阶段，但是这两个市场未来的机会都非常巨大，随着这两个垂直领域中领先企业不停的探索和积累，到达拐点时，我们可能会看到这些企业爆发性的成长。因此，我也非常期待新空间企业、公寓和联合办公的下一阶段。

张晟：谢谢冯总。我觉得不确定性往往也是一件好事，有不确定性才有机会。接下来再请问一下叶总，您能不能跟我们分享一下，投资者在投资长租公寓项目的时候，他们最关注的风险究竟有哪些?

叶建成：刚才周总也讲过了，长租公寓从投资的角度是比较难的，因为现在回报率较难达到投资人的标准。

作为投资者，现在投资长租公寓最大的机会还是购买一栋需要改造的楼。因为假如购买成熟的长租公寓，回报率为6%左右，但是一般投资者都希望投资回报率更高。因而，他们更愿意购买内环以外、郊外但价格便宜或用途非住宅可进行改建的楼宇。购买楼宇改造，投资人的回报率要更高，因为他可能并不会去持有，改建完毕之后通常会寻找运营方，类似于魔方给与投资回报率的算法进行转卖，或者用其他方法套现。

因此，我认为最大的机会还是要发现价值，找到一些具备改造潜力但是价格较低的房屋。坦白而言，这在如今并不容易，因为国家有很多规定，必须要通过地区的政策法规审批，而且不一定能够被批准改建，所以这也是另外一种风险。

过去我们也做了很多交易，但那都是在把它买下来再散卖退出的情况之下，今天这种方法已经不活跃了。现在投资长租公寓，要么进行改造，要么具备经营能力长期持有。要经营单个公寓很困难，所以必须有规模，像魔方一样，虽然有租赁收益权但它的规模足够大，还可以通过ABS把前期投入的钱拿回。当然，作为投资者也要考虑投入和退出的模式。

张晟：谢谢叶总。长租公寓的发展虽然为中国打开了一个蓝海市场，但是它对运营管理改造、资金筹划运作等能力也提出了更高的要求，新经济的发展也可能为长租公寓市场的发展带来持续冲击。但我们相信，在长租公寓这个市场，机遇应该远远大于挑战。最后，请四位嘉宾各用一句话寄语长租公寓的未来发展。

戴伟强：魔方主要的客群年龄是25岁～35岁，这一批年轻人更能体现中国新经济，因为他们本身就是在新经济下成长的一代。魔方希望在这样的前提下向更加符合智能、共享、绿色的方向去发展，为年轻人打造更好的居住环境，真正体现国家租住本质。谢谢。

魔方公寓深圳蛇口四海项目外景。长租公寓目前更愿意将原商业建筑收购后对齐进行改造

周昕宇：长租公寓就像一个小小的生态圈，玩家越来越多，运营商、资产持有方、金融资本、底层租户都是生态圈的参与者。这个生态圈怎样才能持续?这需要每个环节都必须创造价值。运营商要对租户要提供最好的服务;对资产方而言，现金回报要对资产提供更好的价值;对金融机构而言，真正的产品能够为金融资本带来合适的投资机会。这样我们的生态圈才能越做越好。谢谢。

冯印陶：长租公寓是一条荆棘且充满挑战的路，但是它的未来非常光明。这一路上，不仅需要各位主力前行者的奋力前进，也需要金融服务机构、配套商的助力。砥砺前行，未来可期待。

叶建成：长租公寓是以租赁为主的一个模式，与买卖的模式不一样。我觉得投资者要有长期的心态，才能进入长租公寓这个业态。

张晟：有了我们台上这些嘉宾的参与，我觉得长租公寓市场正逐步从散户化市场向机构化市场前进。我对长租公寓未来的发展非常有信心，也让我们一起来期待长租公寓的明天。谢谢大家!

(2018戴德梁行Think-In论坛报道，编辑/方舟)

原载于《现代物业·新业主》2018年06期/总第426期